CHƯƠNG 3 PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU VÀ DỮ LIỆU NGHIÊN CỨU
4.3. Phân tích kết quả hồi quy
4.3.1. Kết quả hồi quy về sự tác động của đa dạng giới tính đến hiệu quả hoạt động
hoạt động công ty
lần lượt tương ứng với các biến phụ thuộc là ROA, ROE và Tobin’s Q. Để hoàn chỉnh, mỗi bảng bao gồm kết quả của các phương pháp ước lượng OLS, ước lượng hiệu ứng ngẫu nhiên (REM) và cố định (FEM), và GMM hệ thống. Mỗi phương pháp được áp dụng trên toàn mẫu của bài nghiên cứu. Không giống như trong phương pháp ước lượng OLS, phương pháp ước lượng GMM hệ thống bao gồm giá trị trễ (lagged values) của hiệu quả hoạt động như là một biến giải thích. Đối với tất cả các hồi quy, biến quan tâm là biến nữ thành viên HĐQT được đo lường bằng tỷ lệ của nữ thành viên trong HĐQT. Mơ hình cũng bao gồm một tập hợp các biến kiểm soát với giả định sẽ ảnh hưởng đến hiệu quả hoạt động cơng ty. Nhóm đầu tiên của biến kiểm soát liên quan đến cấu trúc HĐQT (quy mô HĐQT, hội đồng độc lập, số lượng cuộc họp, biến giả CEO cũng là chủ tịch HĐQT, biến giả CEO là phụ nữ, số nhiệm kỳ của CEO), và liên quan đến cấu trúc sở hữu của công ty (sở hữu nhà nước hay sở hữu tổ chức). Nhóm thứ hai của biến kiểm soát liên quan đến mức rủi ro và tiềm năng tăng trưởng của cơng ty (địn bẩy, số nhóm ngành cơng ty tham gia, số cơng ty con) và hiệu suất hoạt động của công ty (tăng trưởng doanh thu). Cuối cùng, nhóm bao gồm quy mô công ty được đo lường bằng logarit tự nhiên của tổng tài sản công ty, và những biến giả ngành và năm (ngoại trừ phương pháp FEM) để kiểm soát những ảnh hưởng của ngành và sự thay đổi thời gian đến hiệu quả hoạt động công ty.
Với phương pháp ước lượng OLS, mối tương quan giữa biến nữ thành viên và hiệu quả hoạt động cơng ty khơng có ý nghĩa thống kê đối với cách đo lường kế toán (ROA, ROE), có tương quan dương khi đo lường theo thị trường (0.2968 với p-value = 0.006).Điều này cho thấy tỷ lệ nữ thành viên trong HĐQT càng cao, càng làm tăng hiệu quả hoạt động cho công ty.
Tuy nhiên, như đã giải thích, độ vững và tính hiệu quả của các hệ số trong phân tích dữ liệu bảng dựa trên phương pháp hồi quy bình phương nhỏ nhất tổng thể có thể bị nghi ngờ vì mơ hình OLS tổng thể khơng cần quan tâm đến các yếu tố không thể thu thập được hoặc ảnh hưởng riêng lẻ, đặc thù từng doanh nghiệp, trong khi vấn đề ảnh hưởng riêng lẻ là một trong những hiện tượng xảy ra thường xuyên ở những nghiên cứu thực nghiệm. Do đó, để xử lý vấn đề về các yếu tố không quan sát được,
mơ hình ảnh hưởng ngẫu nhiên (REM) và ảnh hưởng cố định (FEM) được sử dụng. Kết quả cho thấy có sự đổi dấu từ dương sang âm của biến nữ thành viên tác động đến hiệu quả hoạt động mặc dù khơng có ý nghĩa thống kê. Ngồi ra, bài nghiên cứu sử dụng kiểm định LM cho thấy phương pháp ước lượng REM cho kết quả tốt hơn OLS, sử dụng kiểm định Hausman để so sánh giữa REM và FEM1 .
Tuy nhiên, bài nghiên cứu thực hiện các kiểm định và phát hiện ra mơ hình có hiện tượng phương sai thay đổi (trường hợp FEM tốt hơn REM), tự tương quan mà cả hai phương pháp REM hay FEM không thể khắc phục. Mặt khác, do sự tác động ngược lại của biến phụ thuộc lên biến giải thích (hiện tượng nội sinh), sự tồn tại của biến trễ phụ thuộc trong mơ hình và dữ liệu bảng ngắn với chuỗi thời gian T ngắn và số lượng doanh nghiệp N dài trong mơ hình hồi quy dữ liệu bảng động nên phương pháp ước lượng GMM được sử dụng. Theo đó, thảo luận của bài nghiên cứu sẽ tập trung vào kết quả của ước tính GMM hệ thống.
Đối với các biến quan tâm trong bài nghiên cứu, tỷ lệ nữ thành viên trong HĐQT thì tương quan âm đáng kể với cả Tobins’ Q (coef. = -0.2817, p-value = 0.006), với ROE (coef. = -0.0766, p-value = 0.006) và với ROA (coef. = -0.0599, p-value = 0.000). Kết quả cho thấy, HĐQT có nhiều nữ thành viên hơn thì hiệu quả hoạt động cơng ty sẽ kém hơn. Điều này được lý giải là do tính cách của nữ giới thường thiên về cộng đồng, nhạy cảm hay cảm thông với người khác. Trong vấn đề chuyên mơn, hành vi thuộc nhóm này thể hiện qua việc e ngại rủi ro nên thường hay kiểm soát và quản lý chặt chẽ trước những quyết định đầu tư của ban điều hành cơng ty, họ có thể bỏ qua những dự án đầu tư có khả năng sinh lợi cao nhưng mang nhiều rủi ro (Adams and Ferreira, 2009). Đối với phương pháp đo lường thị trường, nhiều khả năng bị ảnh hưởng bởi nhận định của nhà đầu tư về tính hiệu quả kiểm sốt của nữ thành viên trong HĐQT (Bennouri và cộng sự, 2017). Lợi ích của cổ đơng có thể bị suy giảm bởi sự quản lý chặt chẽ bởi vì chặt chẽ hơn giảm bớt sự khích lệ cho các nhà quản lý
1 Kết quả các ước lượng và các kiểm định lựa chọn các phương pháp OLS, REM hay FEM được trình bày cụ
thể ở phần phụ lục. Ngồi ra, phần phụ lục cũng trình bày kiểm định tự tương quan và phương sai thay đổi cho thấy các khuyết tật của mơ hình mà REM hay FEM khơng thể khắc phục, từ đó phương pháp GMM được lựa chọn (và cũng để khắc phục nội sinh)
(Dixit 1996) hoặc ảnh hưởng tiêu cực đến kênh giao tiếp giữa các giám đốc và HĐQT. Kết quả là những nhà đầu tư Việt Nam không cho rằng đa dạng giới tính là một cách để cải thiện hiệu quả quản lý của HĐQT (kết quả giống với nghiên cứu của Bennouri và cộng sự, 2017).
Kết quả hồi quy đối với nhóm biến đại diện cho vấn đề quản trị doanh nghiệp bao gồm quy mô HĐQT, sự độc lập của HĐQT, số lượng các cuộc họp HĐQT, CEO là chủ tịch HĐQT, CEO là phụ nữ, số nhiệm kỳ của CEO. Trong đó, chỉ riêng biến quy mơ HĐQT khơng có ý nghĩa thống kê trong việc xét mối quan hệ với hiệu quả hoạt động công ty cả về phương pháp kế toán và thị trường.
- Biến sự độc lập của HĐQT có tương quan âm với ROA (coef. = -0.0328, p- value = 0.022), điều này cho thấy thành viên HĐQT không kiêm nhiệm trong việc điều hành cơng ty sẽ khó am hiểu các hoạt động của cơng ty, từ đó, khó có thể tư vấn cho HĐQT đưa ra quyết định có hiệu quả cho công ty (Bennouri và cộng sự, 2017).
- Số lượng cuộc họp HĐQT trong năm có tương quan dương với hiệu quả hoạt động, khi số lượng cuộc họp HĐQT trong năm nhiều cho thấy mức độ kiểm sốt của cổ đơng gia tăng, do đó, ban điều hành cơng ty cần phải có những quyết đinh hiệu quả hơn, mang lại lợi ích cho chủ sở hữu.
- CEO đồng thời là chủ tịch HĐQT sẽ tác động tiêu cực đến hiệu quả hoạt động khi đo lường bằng phương pháp thị trường, khơng có ý nghĩa thống kê đối với phương pháp kế toán. Mối tương quan này là do các nhà đầu tư bên ngoài cho rằng vấn đề kiêm nhiệm này sẽ dẫn tới những quyết định chỉ mang lại lợi ích nhóm (có thể là lợi ích của nhóm cổ đơng kiểm sốt hay ban điều hành cơng ty), vấn đề đại diện xuất hiện và ảnh hưởng đến hiệu quả hoạt động công ty (Liu và cộng sự, 2014)
- Bảng 4.6 cũng cho thấy biến nữ CEO có tương quan dương với Tobins’ Q (coef. = 0.1465, p-value = 0.000), và với ROA (coef. = 0.0135, p-value = 0.025). Điều này cho thấy, nữ điều hành công ty sẽ ảnh hưởng tích cực đến giá trị thị trường của cơng ty. Bởi vì, nhà điều hành nữ giới có nhiều kinh nghiệm khác nhau từ cuộc sống công việc lẫn ngồi cơng việc, do đó làm gia tăng chất lượng và sự đột phát trong quá trình
ra quyết định (Singh và Vinnicombe, 2004). Ngồi ra, nhà điều hành nữ cấp cao có thể ảnh hưởng tích cực đến sự phát triển nghề nghiệp của các đồng nghiệp nữ trẻ dưới quyền (Burke và McKeen, 1996). Do đó hiệu suất hoạt động của công ty sẽ gia tăng một cách trực tiếp cũng như gián tiếp.
- Cuối cùng, biến số nhiệm kỳ của CEO có tác động tích cực đến hiệu quả hoạt động. Điều này được giải thích là do thời gian gắn bó với cơng ty lâu dài, CEO sẽ am hiểu hoạt động cơng ty, từ đó có những chiến lược và quyết định phù hợp đem lại hiệu quả cho doanh nghiệp (Bennouri và cộng sự, 2017).
Tiếp theo, các biến sở hữu có tương quan dương với ROA và ROE, nhưng khơng có ý nghĩa thống kê với Tobin’s Q. Doanh nghiệp có tỷ lệ sở hữu nhà nước (SOEs) và sở hữu tổ chức càng cao thì càng làm tăng hiệu quả hoạt động doanh nghiệp (tính theo phương pháp kế tốn), điều này được lý giải rằng các cơng ty này sẽ được nhận được sự hỗ trợ nhiều hơn từ nhà nước và các tổ chức sở hữu nó, một hình thức tiêu biểu là được ưu đãi về các chính sách tín dụng, chính sách đầu tư. Đây là một nguồn lực tài trợ lớn cho cơng ty, có thể làm giảm chi phí tài chính và thúc đẩy sự gia tăng giá trị doanh nghiệp, kết quả giống với nghiên cứu của Bennouri và cộng sự (2017).
Địn bẩy tài chính có mối tương quan âm với hiệu quả hoạt động doanh nghiệp, khi mà tỷ lệ nơ càng cao, cho thấy mức độ rủi ro tài chính cao, điều này dễ dàng dẫn tới một mức chi phí sử dụng vốn sẽ gia tăng và giá trị doanh nghiệp sẽ giảm.
Liên quan đến các biến kiểm sốt khác, ROA, ROE có tương quan dương (mặc dù không đáng kể) với biến đại diện cho mức độ hoạt động phức tạp của một cơng ty (khơng có ý nghĩa thống kê với Tobins’Q), điều này cho thấy các cơng ty đa dạng hóa hoạt động được sẽ có thể giảm thiểu rủi ro và làm gia tăng giá trị doanh nghiệp.
Sự tăng trưởng doanh số tương quan dương với hiệu quả hoạt động công ty cả về phương pháp đo lường kế tốn và thị trường, một cơng ty có sự tăng trưởng doanh số tốt qua các năm, điều này góp phần làm gia tăng lợi nhuận công ty qua các năm và được nhà đầu kỳ vọng công ty sẽ tăng trưởng tốt trong tương lai nên giá trị doanh nghiệp sẽ tăng.
Cuối cùng, biến quy mơ doanh nghiệp có mối tương quan dương với hiệu quả hoạt động, là do, với một doanh nghiệp có quy mơ lớn sẽ có tổng giá trị tài sản lớn, là sự thuận lợi để có mức chi phí sử dụng vốn thấp do mức rủi ro thấp và hiệu quả hoạt động công ty sẽ tốt hơn.
Kết luận lại, kết quả phân tích của bài nghiên cứu gợi ý rằng đa dạng giới tính ảnh hưởng đến hiệu quả hoạt động của công ty ở Việt Nam. Các kết quả này giống nhau đối với các phương pháp đo lường hiệu quả hoạt động cơng ty khác nhau (theo kế tốn hoặc theo thị trường). Bài nghiên cứu sẽ tiếp tục giải quyết câu hỏi chính là điều gì thúc đẩy sự tương quan giữa đa dạng giới tính HĐQT và hiệu quả hoạt động công ty, là do bản chất sự tồn tại của nữ giới trong HĐQT hay do đặc thù những thuộc tính của những nữ thành viên này mang lại hiệu quả hoạt động.
Bảng 4.6. Kết quả hồi quy giữa hiệu quả hoạt động công ty với nữ thành viên HĐQT
Nguồn: Từ thống kê dữ liệu của bài nghiên cứu
ROA ROE Tobin'Q
Variables OLS REM FEM GMM OLS REM FEM GMM OLS REM FEM GMM
(1) (2) (3) (4) (5) (6) (7) (8) (8) (10) (11) (12) L. depend.Var 0.3472*** 0.5188*** 0.995*** 0.000 0.000 0.000 Female directorship 0.0057 -0.0062 -0.0158 -0.0599*** 0.007 -0.008 -0.0184 -0.0766*** 0.2968*** 0.0453 -0.0774 -0.2817*** 0.649 0.669 0.345 0.000 0.709 0.714 0.471 0.006 0.006 0.689 0.529 0.006 Board size -0.0014 -0.0027** -0.003** -0.0023 -0.001 -0.0032 -0.0035 -0.0014 0.0199* 0.0119 0.0087 0.0017 0.339 0.048 0.043 0.358 0.639 0.119 0.12 0.743 0.097 0.248 0.416 0.900 Board independence -0.0151 -0.0157 -0.0123 -0.0328** -0.0276* -0.0244 -0.0175 -0.0073 0.0116 -0.0191 0.0147 -0.0814 0.115 0.13 0.289 0.022 0.055 0.118 0.322 0.717 0.89 0.812 0.864 0.227 Board meetings 0.0123 0.0144* 0.0184** 0.0185** 0.0291** 0.0266** 0.0298** -0.0028 -0.0349 -0.0073 0.0182 0.1132* 0.172 0.069 0.023 0.038 0.032 0.027 0.016 0.862 0.659 0.902 0.761 0.070 CEO duality 0.0076 0.0145** 0.0226*** 0.0035 0.0085 0.0149 0.0251** 0.0061 0.0172 -0.0796 -0.1227** -0.0521* 0.127 0.019 0.003 0.457 0.258 0.108 0.031 0.398 0.694 0.109 0.028 0.056 Woman CEO 0.0123 0.0036 -0.014 0.0135** 0.0231** 0.0125 -0.0123 0.0114 0.3801*** 0.2276*** 0.093 0.1465*** 0.102 0.726 0.324 0.025 0.04 0.413 0.57 0.240 0 0.008 0.373 0.000 CEO tenure 0.0007*** 0.0005 -0.0001 0.0005** 0.0009** 0.0007 -0.0001 0.0005 0.005** 0.0033 0.0024 -0.0002 0.005 0.148 0.941 0.043 0.011 0.172 0.985 0.167 0.017 0.246 0.505 0.917 SOEs 0.0003** 0.0002 -0.0001 0.0003*** 0.0007*** 0.0005** -0.0001 0.0004** 0.0044*** 0.0047*** 0.0059*** 0.0002 0.018 0.272 0.947 0.009 0 0.038 0.911 0.011 0 0 0 0.803 Institutional ownership 0.0001 0.0002 0.0002 0.0004*** 0.0002 0.0003 0.0002 0.0003* 0.0012 0.0022** 0.0027** -0.0002 0.624 0.343 0.361 0.001 0.166 0.215 0.388 0.077 0.135 0.022 0.013 0.678 Leverage -0.1514*** -0.1439*** -0.1272*** -0.0424*** -0.0935*** -0.0925*** -0.0852** -0.0085 -0.774*** -0.5455*** -0.3443** -0.1585*** 0.000 0.000 0.000 0.000 0.000 0.000 0.016 0.607 0.000 0.000 0.044 0.004 Subsidiaries 0.009*** 0.0084*** -0.0177 0.0048*** 0.0138*** 0.0126*** -0.0249 0.0038** 0.0505*** 0.037 -0.1117 0.005 0.000 0.002 0.123 0.000 0.000 0.002 0.155 0.048 0.000 0.176 0.185 0.236 Number of sectors 0.0008 0.0008 -0.0001 0.0031*** 0.0019 0.0032 0.0043 0.0029* 0.0109 0.0024 -0.0029 -0.0049 0.491 0.586 0.971 0.001 0.24 0.147 0.172 0.060 0.25 0.847 0.847 0.411 Sales growth 0.066*** 0.0658*** 0.0649*** 0.0881*** 0.0949*** 0.0935*** 0.0925*** 0.1389*** 0.0433 0.0256 0.0238 0.2741*** 0.000 0.000 0.000 0.000 0.000 0.000 0.000 0.000 0.201 0.293 0.331 0.000 Firm size 0.0034* 0.0007 -0.0029 -0.0016 0.0034 0.0006 -0.0034 -0.0008 0.1113*** 0.1225*** 0.1173*** 0.0268*** 0.054 0.762 0.304 0.222 0.208 0.865 0.426 0.724 0 0 0 0.001 Constant 0.0735*** 0.1186*** 0.262*** 0.0746** 0.0387 0.1001** 0.3017*** 0.0563 -0.612*** -0.7108*** -0.1882 -0.2819** 0.003 0.000 0.000 0.012 0.296 0.032 0.000 0.206 0.005 0.006 0.641 0.023 R-squared 0.3772 0.3612 0.3698 0.2865 0.312 0.3203 0.2088 0.0595 0.0693
AR(2) test (p-value) 0.457 0.121 0.472
4.3.2. Kết hồi quy giữa các thuộc tính của nữ thành viên HĐQT với hiệu quả hoạt động công ty
Bài nghiên cứu tiếp tục khai thác các thuộc tính của nữ thành viên HĐQT tác động lên hiệu quả hoạt động công ty (theo Bennouri và cộng sự, 2017). Cũng như nữ thành viên HĐQT, các đặc điểm của nữ thành viên này được xác định nội sinh. Bài nghiên cứu sử dụng ước lượng GMM hệ thống đối với sự đa dạng giới tính cơng ty. Nếu sự tương quan giữa đa dạng giới tính và hiệu suất hoạt động của cơng ty bị mất đi sau khi đưa các thuộc tính vào, điều này có nghĩa là những kỹ năng mà nữ thành viên mang đến cho HĐQT (thơng qua các thuộc tính của họ) là có liên quan đến hiệu suất hoạt động của cơng ty nhiều hơn là giới tính của họ.
Bảng 4.7, 4.8, 4.9 cho thấy kết quả lần lượt của ước tính GMM hệ thống đối với ROA, ROE, và Tobins’Q. Đối với mỗi phép đo lường hiệu quả, chạy hồi qua mơ hình bao gồm các thuộc tính của nữ thành viên HĐQT (mơ hình 2.A) và hồi quy mơ hình gồm cả tỷ lệ nữ thành viên HĐQT và các thuộc tính của nữ thành viên HĐQT (mơ hình 2.B). Có một sự đảo dấu từ âm sang dương trong mối tương quan giữa hiệu suất hoạt động dựa trên phương pháp kế toán và nữ thành viên HĐQT khi 8 thuộc tính được bao gồm trong mơ hình hồi quy. Phát hiện này ủng hộ ý kiến cho rằng các nữ thành viên mang đến kỹ năng tư vấn và các đặc điểm cá nhân cho HĐQT. Mặt khác, mối tương quan âm giữa Tobins’ Q và nữ thành viên HĐQT vẫn tồn tại và có ý nghĩa thống kê. Điều này cho thấy rằng các mối quan tâm giám sát của các nhà đầu tư Việt Nam có liên quan đến cả các kỹ năng của các nữ thành viên và giới tính của HĐQT. Bài nghiên cứu sẽ tiến hành thảo luận chi tiết các kết quả liên quan đến các thuộc tính khác nhau bằng cách theo dõi phân loại thuộc tính theo cách của Bennouri và cộng sự (2017).
4.3.2.1. Nhóm thuộc tính liên quan đến kiểm sốt và hiệu suất hoạt động
Các thuộc tính kiểm sốt có liên quan đến các vị trí cấp cao mà nữ thành viên nắm giữ (sự hiện diện trong các ủy ban có liên quan hoặc giữ vị trí chủ tịch HĐQT) và sự độc lập của nữ thành viên HĐQT. Những thuộc tính này chủ yếu liên quan đến