phối và sản phẩm mới
Hình 27: Doanh thu theo từng lĩnh vực của KDF (tỷ đồng)
Nguồn: KDF
Tăng trưởng tích cực POS trong thương mại truyền thống củng cố doanh số mảng kem. KDF đưa ra quyết định chiến lược để mở rộng phủ sóng đến các khu vực ngoại thành và nông thôn, mở 8.000-10.000 POS/năm trong năm 2014 và 2015 so với con số 5.000- 6.000 của năm trước đó. Do đó, mảng kem của của KDF đã tăng trưởng cao hơn ngành với CAGR doanh thu 29% giai đoạn 2014-2016.
Cải thiện tính đa dạng của sản phẩm giúp Celano ghi nhận tăng trưởng sản lượng mạnh mẽ. KDF đã thành công khi bước vào phân khúc cao cấp hơn với thương hiệu Celano Cone Extra và Celano Pistachio Cone. KDF cũng giới thiệu sản phẩm viên kem bọc chocolate tên Sweetie, là loại kem khá mới so với người tiêu dùng Việt Nam. Trong giai đoạn 2014-2016, Celano ghi nhận CAGR doanh thu 31% đến từ tăng trưởng CAGR sản lượng 23% và CAGR giá bán trung bình 6%.
Trong khi Merino tăng trưởng chủ yếu dựa theo giá bán trung bình khi chuyển hướng sản sản phẩm có giá trị cao hơn. Bắt đầu tư năm 2015, KDF đã thúc đẩy sản phẩm kem có hàm lượng sữa cao hơn như Superteen và Yeah line-ups. Do đó trong khi sản lượng của Merino (lít) giảm trung bình 8%/năm giai đoạn 2014-2016, giá bán trung bình đã tăng 39%/năm, đến từ CAGR doanh thu 29% giai đoạn 2017-2016.
Sản phẩm yogurt ăn Wel Yo đã gặp khó khăn so với Vinamilk…Đối mợt với sự thống trị của Vinamilk, doanh thu của We Yo, chủ yếu là sản phẩm yougurt ăn ở thời điểm đó, giảm 13% trong năm 2014 so với 2013.
…nhưng yogurt đá mang lại sức sống mới cho mảng này trong vòng 2 năm qua. Như đã đầ cập ở trên, sản phẩm yogurt đá, vốn tận dụng hệ thống phân phối lạnh của KDF, là một thành công lớn. sản phẩm yogurt đá Wel Yo được triển khai trong năm 2015 và giúp doanh thu KDF tăng gần gấp đôi trong năm 2015. Dựa theo thành công này, KDF triển khai sản phẩm sinh tố và si rô đông lạnh theo thương hiệu Wel Yo.
575 611 743 1,020 197 172 325 355 21 -7.9% 1.5% 36.4% 30.8% -80% -60% -40% -20% 0% 20% 40% - 200 400 600 800 1,000 1,200 1,400 2013 2014 2015 2016
Hình 28: Diễn biến biên LN của KDF Hình 29: Cơ cấu chi phí của KDF năm 2016
Nguồn: KDF Nguồn: KDF
Biên LN gộp cải thiện theo cơ cấu doanh số và chi phí A&P giảm đến tận tận dụng tốt hơn quảng cáo trên mạng xã hội và TV. Biên LN từ HĐKD của KDF đã tăng 6,1 điểm % từ 6,9% năm 2014 đạt 13% năm 2016 nhờ (1) tăng trưởng biên LN gộp, (2) chi phí A&P giảm khi KDF gia tăng chiến dịch marketing trực tuyến và trên mạng xã hội thay vì quảng cáo trên TV, và (3) lợi thế kinh tế về quý mô.
54.4% 52.2% 54.3% 56.0% 6.5% 7.3% 9.3% 12.6% 2013 2014 2015 2016 Biên LN gộp Biên LNTT
Triển vọng – Chúng tôi dự báo CAGR doanh thu 15% và CAGR LNST 17% giai đoạn 2016-2021
Hình 30: Dự báo doanh thu (tỷ đồng) Hình 31: Dự báo biên LN
Nguồn: VCSC Nguồn: VCSC
Kem sẽ vẫn là yếu tố dẫn dắt chính
Chúng tôi dự báo doanh thu mảng kem sẽ ghi nhận CAGR 14,7% giai đoạn 2016- 2021, vốn tương ứng với việc KDF tiếp tục thâu tóm thị phần nhờ đầu tư vào POS, đâc biệt là tại khu vực nông thôn, vị thế được củng cố tại miền Bắc nhờ nhà máy Bắc Ninh, và danh mục sản phẩm và thương hiệu mạnh mẽ. Tăng trưởng sẽ tăng cao hơn trong năm 2017 và 2018 khi KDF được hưởng lợi từ mở rộng POS trong vòng 2 năm qua.
Sự xuất hiện của sản phẩm yogurt đá nhái nhiều khả năng làm giảm tăng trưởng của Wel Yo; chúng tôi dự báo CAGR 5% giai đoạn 2016-2021 cho mảng yogurt của KDF. Theo KDF, thành công của công ty trong dòng sản phẩm này đã thu hút nhiều sản phẩm nhái, có thể dễ dàng thực hiện nhờ đóng gói sản phẩm dễ dàng và sự khó khăn để phân biệt chất lượng sản phẩm. Sự chững lại của doanh số yogurt của KDF đã nhìn thấy rõ ràng trong năm 2016, khi doanh thu mảng này chỉ tăng 5% trong năm 2016 sau khi tăng mạnh 119% trong năm 2015. Mặt khác, chúng tôi không kỳ vọng các mảng sản phẩm yogurt Wel Yo khác như si rô đông lạnh hoặc smoothie đông lạnh đạt được thành công tương tự sản phẩm yogurt đá, do (1) không cung cấp giá trị hoài niệm như yogurt đá và (2) sản phẩm Nhóc Kem của Vinamilk đã triển khai một vài sản phẩm tương tự, do đó, KDF sẽ không có được lợi thế tiên phong như các sản phẩm yogurt đá khác.
Chúng tôi thận trọng hơn so với ban lãnh đạo về dự phóng của mảng bánh bao và các thực phẩm đông lạnh khác. Chúng tôi dự phóng KDF sẽ đạt tổng doanh thu 446 tỷ đồng từ các sản phẩm đông lạnh (bánh bao, khoai tây đông lạnh,…) trong năm 2021, so với kế hoạch 1.370 tỷ đồng của ban lãnh đạo. Quan điểm thận trọng của chúng tôi dựa vào thực tế rằng thị trường của các sản phẩm này khá hạn chế so với kem và yogurt, và kế hoạch các sản phầm mới vẫn chưa rõ ràng. Tuy nhiên, như được đề cập ở trên, ngoài đóng góp doanh thu trực tiếp, sản phẩm đông lạnh đóng vai trò khác trong hoàn thiện doanh số bán kem và yogurt đá, sẽ tận dụng sự mở trộng POS của KDF.
Biên LN từ HĐKD nhiều khả năng sẽ giảm năm 2017, do khấu hao từ nhà máy mới và đóng góp lớn hơn của sản phẩm đông lạnh, tuy nhiên sẽ dần cải thiện. Biên LN từ HĐKD giảm 1,3 điểm phần trăm còn 11,7% trong năm 2017 liên quan đến khấu hao từ nhà
1,218 1,428 1,603 1,749 373 392 412 433 160 218 302 372 25.3% 16.4% 13.6% 10.3% -50% -40% -30% -20% -10% 0% 10% 20% 30% - 500 1,000 1,500 2,000 2,500 3,000 3,500 2017 2018 2019 2020
Kem Sữa chua
TP Đông lạnh Tăng trưởng DT
56.0%
53.1% 53.2% 52.8% 52.5%
13.0% 11.7% 12.3% 12.5% 12.3%
10.2% 9.8% 10.7% 10.8% 10.7%
2016 2017 2018 2019 2020 Biên LN gộp Biên LNHD Biên LNTT
máy Bắc Ninh và đóng góp lợi HĐKD hạn chế từ các mảng thực phẩm đông lạnh, một phần được bù đắp do tiết kiệm được chi phí vận tải. Trong các năm tiếp theo, chúng tôi kỳ vọng biên LN từ HĐKD sẽ tăng ổn định đạt 12,4% trong năm 2020, được hỗ trợ lợi thế kinh tế về quy mô và hiệu suất POS cải thiện.
Ưu đãi thuế tại nhà máy Bắc Ninh sẽ tiếp tục hỗ trợ lợi nhuận
Nhà máy Bắc Ninh sẽ được miễn thuế trong 2 năm hoạt động đầu tiên và được giảm 50% thuế trong 4 năm tiếp theo. Theo ban lãnh đạo, lợi nhuận liên quan đến nhà máy Bắc Ninh được tính theo phần trăm tổng tài sản ròng nhà máy trong tổng tài sản ròng của KDF. Tương ứng, chúng tôi dự phóng thuề suất thực tế của KDF như sau:
Hình 32: Dự phóng thuế suất thực tế của KDF
Tỷ đồng 2017 2018 2019 2020 2021
Tổng tài sản cố định tại nhà máy Bắc Ninh 400 400 600 600 600 Tổng tài sản cố định của KDF 871 886 1,101 1,116 1,131 Thuế suất của nhà máy Bắc Ninh 0% 0% 10% 10% 10% Thuế suất thông thường 20% 20% 20% 20% 20%
Thuế suất thực tế 10,8% 11,0% 14,6% 14,6% 14,7%
Tổng hợp dự báo Hình 33: Dự báo 5 năm cho KDF của VCSC
Tỷ đồng 2017 2018 2019 2020 2021 Doanh thu 1.751 2.038 2.316 2.554 2.785 Kem 1.218 1.428 1.603 1.749 1.884 Yogurt 373 392 412 433 455 Thực phẩm đông lạnh 160 218 302 372 446 LN gộp 929 1.085 1.224 1.340 1.460 LN từ HĐKD 205 250 288 315 349 LNTT 191 244 293 321 369 LNST 171 218 250 274 314 Nguồn: VCSC
Hình 34: Dự báo 2017 của VCSC cho KDF
Tỷ đồng 2016 2017 Tăng
trưởng Nhận định của VCSC
Doanh thu 1.397 1.751 25%
Kem 1.020 1.218 19% Tăng trưởng sản lượng 17% và giá bán trung bình 2%
Yogurt 355 373 5% Tăng trưởng sản lượng 3% và giá bán trung bình 2%
Thực phẩm đông lạnh 21 160 654% Đóng góp đầy đủ cả năm mảng bánh bao và triển khai sản phẩm khoai tây chiên
Lợi nhuận gộp 783 929 19%
Kem 598 688 15% Biên LN gộp giảm do khấu hao từ nhà máy Bắc Ninh
Yogurt 179 184 3% Biên LN gộp giảm do khấu hao từ nhà máy Bắc Ninh
Thực phẩm đông lạnh 6 57 810% Biên LN gộp cải thiện từ lợi thế kinh tế về quy mô Chi phí bán hàng -527 -635 20% Gia tăng marketing cho sản phẩm thực phẩm đông lạnh Chi phí điều hành -74 -89 21%
LN từ HĐKD 182 205 13%
Lợi nhuận tài chính 14 10 -29% Thu nhập từ lại thấp hơn từ cho vay công ty mẹ Chi phí tài chính -20 -23 16% Chi phí lãi vay cao hơn do cán cân nợ cao hơn LN ngoài HĐKD
LN trước thuế 176 191 9%
LN sau thuế 143 171 20% Ưu đãi thuế từ nhà máy Bắc Ninh
Biên lợi nhuận gộp % 56,0% 53,1% Biên LN giảm do khấu hao từ nhà máy Bắc Ninh và đóng góp lớn hơn từ sản phẩm đông lạnh, một phần bù đắp bởi tiết kiệm được chi phí vận chuyển Biên LN từ hoạt động % 13,0% 11,7% Biên LNTT % 12,6% 10,9% Biên LN ròng 10,2% 9,8% Thuế suất thực tế % 19,0% 10,8% Nguồn: KDF, VCSC
Định giá