(Luận văn) ảnh hưởng của hạn chế tài chính và chi phí đại diện đến hiệu quả đầu tư của các doanh nghiệp việt nam

t to ng BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO hi ep TRƢỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH w n lo -oOo - ad y th ju LÂM ĐẠO NHẬT QUANG yi pl n ua al n va ll fu oi m ẢNH HƢỞNG CỦA HẠN CHẾ TÀI CHÍNH VÀ CHI PHÍ ĐẠI at nh DIỆN ĐẾN HIỆU QUẢ ĐẦU TƢ CỦA CÁC DOANH NGHIỆP z VIỆT NAM z k jm ht vb om l.c gm LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ n a Lu n va y te re th TP HỒ CHÍ MINH – NĂM 2019 t to ng BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO hi ep TRƢỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH w n lo -oOo - ad y th ju LÂM ĐẠO NHẬT QUANG yi pl n ua al va n ẢNH HƢỞNG CỦA HẠN CHẾ TÀI CHÍNH VÀ CHI PHÍ ĐẠI ll fu oi m DIỆN ĐẾN HIỆU QUẢ ĐẦU TƢ CỦA CÁC DOANH NGHIỆP at nh VIỆT NAM z z vb : 8340201 k Mã số jm ht Chuyên ngành: Tài – Ngân hàng om l.c gm LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ a Lu n NGƢỜI HƢỚNG DẪN KHOA HỌC: PGS.TS PHAN THỊ BÍCH NGUYỆT n va y te re th TP HỒ CHÍ MINH – NĂM 2019 t to ng LỜI CAM ĐOAN hi ep w n lo ad Tôi xin cam đoan luận văn thạc sĩ: “Ảnh hƣởng hạn chế tài chi phí đại y th diện đến hiệu đầu tƣ doanh nghiệp Việt Nam” cơng trình nghiên cứu ju yi dƣới dẫn PGS TS Phan Thị Bích Nguyệt pl ua al Các số liệu tài liệu luận văn trung thực chƣa đƣợc công nhận bất n kỳ công trình nghiên cứu Tất kế thừa tham khảo đƣợc trích dẫn n va tham chiếu đầy đủ Tôi chịu trách nhiệm nội dung trình bày luận văn ll fu oi m nh at Học viên z z k jm ht vb Lâm Đạo Nhật Quang om l.c gm n a Lu n va y te re th t to ng hi MỤC LỤC ep w n TRANG PHỤ BÌA lo ad MỤC LỤC ju y th LỜI CAM ĐOAN yi pl DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT n n va TÓM TẮT ua al DANH MỤC BẢNG ll fu oi m ABSTRACT at nh CHƢƠNG GIỚI THIỆU z z ht vb 1.1 Lý chọn đề tài jm 1.2 Mục tiêu câu hỏi nghiên cứu k 1.3 Phƣơng pháp nghiên cứu gm 1.4 Ý nghĩa đề tài l.c om 1.5 Đóng góp điểm đề tài a Lu 1.6 Kết cấu đề tài n n va CHƢƠNG KHUNG LÝ THUYẾT VÀ TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU th 2.1.1 Lý thuyết cấu trúc vốn định đầu tư y 2.1 Khung lý thuyết liên quan đến định đầu tƣ te re TRƢỚC ĐÂY t to ng 2.1.2 Lý thuyết trật tự phân hạng hi ep 2.1.3 Lý thuyết đại diện w 2.2 Các chứng thực nghiệm mối quan hệ hạn chế tài chi phi n lo phí đại diện đến định đầu tƣ ad y th CHƢƠNG DỮ LIỆU VÀ PHƢƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 16 ju 3.1 Dữ liệu nghiên cứu 16 yi pl 3.2 Phƣơng pháp nghiên cứu, trình tự nghiên cứu mô tả biến 16 al n ua 3.2.1 Phƣơng pháp nghiên cứu 16 n va 3.2.2 Trình tự nghiên cứu 17 ll fu 3.2.3 Giả thuyết nghiên cứu 21 m oi 3.2.4 Mơ hình nghiên cứu mô tả biến 23 nh at CHƢƠNG KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU 42 z z 4.1 Ảnh hƣởng hạn chế tài đầu tƣ dƣới mức kỳ vọng 45 vb jm ht 4.1.1 Ảnh hƣởng tổng quan hạn chế tài đầu tƣ dƣới mức kỳ vọng 45 k 4.1.2 Ảnh hƣởng gia tăng mức độ trầm trọng hạn chế tài đầu tƣ gm dƣới mức kỳ vọng 51 om l.c 4.2 Ảnh hƣởng chi phí đại diện đầu tƣ mức kỳ vọng 53 4.2.1 Ảnh hƣởng tổng quan chi phí đại diện đầu tƣ mức kỳ vọng 53 a Lu n 4.2.2 Ảnh hƣởng gia tăng mức độ trầm trọng chi phí đại diện đầu tƣ va mức kỳ vọng 59 n y te re th t to ng CHƢƠNG KẾT LUẬN 61 hi ep 5.1 Kết luận 61 w 5.2 Hạn chế đề tài hƣớng nghiên cứu 63 n lo 5.2.1 Hạn chế đề tài 63 ad ju y th 5.2.2 Hƣớng nghiên cứu 64 yi pl DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO n ua al n va ll fu oi m at nh z z k jm ht vb om l.c gm n a Lu n va y te re th t to ng hi DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT ep w n Thông tin mô tả lo Từ viết tắt ad FEM Quantitle Regression yi pl Research and Development n ua al R&D Generalized Method of Moments ju QREG y th GMM Fixed Effects Model n va ll fu oi m at nh z z k jm ht vb om l.c gm n a Lu n va y te re th t to ng hi DANH MỤC BẢNG ep w Thông tin mô tả n Tên Bảng lo ad Bảng 4.1 Thống kê mô tả y th Bảng 4.2 Kết hồi quy FEM, GMM hạn chế tài đầu tƣ dƣới mức kỳ vọng yi pl Kết hồi quy Quantitle Regrestion hạn chế tài đầu tƣ dƣới mức kỳ vọng n ua al Bảng 4.4 ju Bảng 4.3 Mơ hình hồi quy mức đầu tƣ kỳ vọng Kết hồi quy hạn chế tài đầu tƣ dƣới mức kỳ vọng theo phƣơng n va Bảng 4.5 ll Ảnh hƣởng gia tăng mức độ trầm trọng hạn chế tài đầu tƣ nh dƣới mức kỳ vọng oi m Bảng 4.6 fu pháp Bates (2005) Kết hồi quy FEM, GMM chi phí đại diện đầu tƣ mức kỳ vọng Bảng 4.8 Kết hồi quy Quantitle Regrestion chi phí đại diện đầu tƣ mức Bảng 4.9 Kết hồi quy chi phí đại diện đầu tƣ mức theo Bates (2005) Bảng 4.10 Kết hồi quy chi phí đại diện đầu tƣ mức theo hệ số O/R Bảng 4.11 Kết hồi quy chi phí đại diện đầu tƣ mức theo hệ số S/TA at Bảng 4.7 z z k jm ht vb om l.c gm n a Lu n va y te re th t to ng ẢNH HƢỞNG CỦA HẠN CHẾ TÀI CHÍNH VÀ CHI PHÍ ĐẠI DIỆN ĐẾN hi ep HIỆU QUẢ ĐẦU TƢ CỦA CÁC DOANH NGHIỆP VIỆT NAM w Tóm tắt n lo Bài nghiên cứu xem xét ảnh hƣởng hạn chế tài chi phí đại diện ad hiệu đầu tƣ doanh nghiệp Dựa nghiên cứu “A balancing act managing y th ju financial constraints and agency costs to minimize investment inefficiency in the yi Chinese market” Guariglia Yang (2016), tác giả xây dựng mơ hình hồi quy pl al GMM để tiến hành kiểm định mối quan hệ Mẫu nghiên cứu 154 công ty đƣợc n ua niêm yết sàn HOSE giai đoạn 2005 đến 2017 va n Bài nghiên cứu phát hiện, tồn mối quan hệ đầu tƣ dƣới mức kỳ vọng thâm ll fu hụt dòng tiền tự Độ nhạy cảm quan hệ tăng cao mức độ hạn chế oi m tài doanh nghiệp gia tăng Bên cạnh đó, nghiên cứu phát mức độ at nh mâu thuẫn vấn đề đại diện vƣợt ngƣỡng định tác động đến độ nhạy cảm dòng tiền đầu tƣ mức kỳ vọng Đặc biệt, dịng tiền thâm hụt độ nhạy z z ht vb cảm mối quan hệ tăng cao jm Kết luân, hạn chế tài chính, doanh nghiệp phụ thuộc nhiều vào dịng tiền hoạt k động xem xét đầu tƣ Mức độ hạn chế tài gia tăng, doanh nghiệp có xu hƣớng gm từ bỏ nhiều dự án đầu tƣ triển vọng dòng tiền thâm hụt Khi mâu thuẫn om l.c vấn đề đại diện phát triển gay gắt đến mức độ định tác động đến hiệu đầu tƣ doanh nghiệp Các định đầu tƣ mức xảy dù dòng tiền a Lu doanh nghiệp thặng dƣ hay thâm hụt Tuy nhiên, doanh nghiệp có xu hƣớng mạo n n va hiểm đƣa định đầu tƣ mức nhiều gặp khó khăn th Từ khóa: hạn chế tài chính, chi phí đại diện, hiệu đầu tƣ y chƣa xác định đƣợc điểm ngƣỡng cụ thể hạn chế tài chi phí đại diện te re Bài nghiên cứu chƣa phân tích đƣợc tác động theo đặc điểm ngành, chu kỳ kinh tế t to ng AFFECT OF FINANCIAL CONSTRAINTS AND AGENCY COST TO hi ep INVESTMENT EFFICIENCY IN VIET NAM w Abstract n lo This study examines effect financial constraints and agency cost to investment ad efficiency Using data of 154 companies from Hose in stage 2005 to 2017 and model y th ju GMM, which set-up base on study “A balancing act managing financial constraints and yi agency costs to minimize investment inefficiency in the Chinese market” of Guariglia pl ua al Yang (2016), to find-out the answer n I find-out sensitivities of under-investment and negative free cash flow And, this va n sensitivities raise up when the level of financial constraints raise up Besides, I find-out fu ll the sensitivities of over-investment and free cash flow when agency cost over the m oi threshold points Specially, when the cash flow is negative, sensitivities will be raise nh at Those results indicate that when companies are in financial constraints, they depend on z internal cash flow for considering opportunities investment And, the more level of z ht vb financial constraints raise, the more opportunities investment of companies forgo when jm cash flow is negative When agency cost is over threshold point, the efficiency of k investment will be affected Such as: managers will accept more over-investment gm which no consider about the cash flow is positive or negative However, when over-investment om l.c companies get more difficult in cash flow, they have trend to accept more risk and a Lu n Because of limited source and time, this study can’t examines effect financial va constraints and agency cost to investment efficiency by business circle and specific n y financial constraints or agency cost te re feature of business field And, this study can’t find-out the exact the threshold points of th Key words: financial constraints, agency cost, efficient investment 53 t to ng 4.2 Ảnh hƣởng chi phí đại diện đầu tƣ mức kỳ vọng hi ep 4.2.1 Ảnh hƣởng tổng quan chi phí đại diện đầu tƣ mức kỳ vọng Bảng 4.7 Kết hồi quy FEM, GMM chi phí đại diện đầu tƣ mức kỳ vọng w n lo ad ju y th yi pl n ua al n va ll fu oi m at nh z z k jm ht vb gm *,**,*** thể số liệu có ý nghĩa thống kê lần lƣợt mức 1%,5%,10% l.c om Kết mơ hình hồi quy rút gọn mối quan hệ chi phí đại diện đầu tƣ a Lu mức kỳ vọng phƣơng pháp FEM GMM doanh nghiệp Việt n Nam có xu hƣớng đầu tƣ mức (chấp nhận dự án đầu tƣ có giá khơng va n dƣơng) dịng tiền tự bị thâm hụt hay thặng dƣ Đặc biệt, giai đoạn dòng y th mức nhiều trạng thái thặng dƣ dòng tiền Đây dấu hiệu việc te re tiền bị thâm hụt, doanh nghiệp Việt Nam có xu hƣớng gia tăng đầu tƣ 54 t to ng tồn vấn đề đại diện định đầu tƣ, gây chi phí định thơng qua hi ep việc đƣa định đầu tƣ mức doanh nghiệp w Nhƣ đề cập, vấn đề đại diện đƣợc biểu dƣới nhiều hình thức nhƣ mâu thuẫn n lo cổ đơng lớn cổ đông thiểu số, cổ động chủ nợ hay cổ đông ad ngƣời quản lý, dẫn đề chi phí phát sinh khơng đáng có gây thiệt hại cho y th ju doanh nghiệp Trong đó, việc đƣa định đầu tƣ không hiệu nhƣ việc yi đầu tƣ mạo hiểm, đuổi hình bắt bóng, xây dựng đế chế, đầu tƣ cố thủ… biểu pl al thƣờng gặp tồn vấn đề đại diện doanh nghiệp Việc kết hồi n ua quy chứng mặt thống kê cho thấy doanh nghiệp Việt Nam có xu n va hƣớng đầu tƣ q mức dịng tiền có bị hụt hay không (độ nhạy cảm fu mức đầu tƣ mức dòng tiền thâm hụt (-0.437), dòng tiền thặng dƣ (0.33)) ll thể tồn vấn đề đại diện doanh nghiệp Việt Nam gây chi phí m oi đại diện định đầu tƣ không hiệu Đặc biệt, trạng thái dòng nh at tiền thâm hụt, mức độ nhạy cảm đầu tƣ mức với dòng tiền tƣ cao z dòng tiền doanh nghiệp trạng thái thặng dƣ, điều cho thấy doanh z ht vb nghiệp gặp khó khăn dịng tiền tự mẫu thuẫn cổ đông chủ nợ jm doanh nghiệp Việt Nam gia tăng đáng kể thơng qua việc chuyển dịch rủi ro dƣới k hình thức định đầu tƣ mạo hiểm mức Ngoài ra, kết gm mâu thuẫn sở hữu quản lý, cổ đông lớn cổ đông thiểu số tồn l.c om doanh nghiệp Việt Nam ln tồn mối quan hệ đầu tƣ mức dòng tiền a Lu doanh nghiệp trạng thái thặng dƣ hay thâm hụt dòng tiền tự n Kết này, ủng hộ cho giả thuyết vấn đề đại diện nguyên nhân va n dẫn đến việc doanh nghiệp đƣa định đầu tƣ mức gây chi phí đại y te re diện cho doanh nghiệp th 55 t to ng Bảng 4.8 Kết hồi quy Quantitle Regrestion chi phí đại diện đầu tƣ mức hi ep w n lo ad ju y th yi pl n ua al n va ll fu oi m at nh z z *,**,*** thể số liệu có ý nghĩa thống kê lần lƣợt mức 1%,5%,10% ht vb jm Kết mơ hình hồi quy rút gọn mối quan hệ chi phí đại diện đầu tƣ k mức kỳ vọng phƣơng pháp hồi quy phân vị (Quantitle Regression) tiếp tục gm củng cố kết kết luận kết hồi quy phân vị 50th,80th om l.c chứng mặt thống kê cho thấy mối quan hệ đầu tƣ mức dòng tiền tự doanh nghiệp trạng thái thâm hụt hay thặng dƣ Đặc biệt, xem xét a Lu doanh nghiệp có mức độ đầu tƣ mức ngƣỡng thấp (phân vị 20th) chƣa tìm n n va thấy mối quan hệ đầu tƣ mức dòng tiền Ngƣợc lại, xem xét cac doanh tƣ mức doanh nghiệp (cụ thể: phân vị 50th độ nhạy cảm đầu tƣ mức th thể thấy mức độ nhạy cảm đầu tƣ mức dòng tiền tự tăng theo cấp độ đầu y đầu tƣ mức dòng tiền tự doanh nghiệp rõ ràng Đặc biệt, ta có te re nghiệp có mức độ đầu tƣ mức ngƣỡng cao (phân vị 50th,80th) mối quan hệ 56 t to ng với trƣờng hợp dòng tiền thâm hụt đƣợc cải thiện (-0.502) gia tăng dòng hi ep tiền thặng dƣ (0.372), phân vị 80th độ nhạy cảm lần lƣợt (-1.44) (0.824)) Kết doanh nghiệp Việt Nam phù hợp với lý thuyết w n tảng thảo luận Bởi lẽ, doanh nghiệp tồn mâu thuẫn lo ad định cổ đông lớn cổ đông thiểu số, cổ đông quản lý Tuy nhiên, ju y th mâu thuẫn phát triển đến mức độ định phát sinh đáng kể chi phí đại diện nghiên cứu này, chi phí đại diện đến từ việc gia tăng mức độ nhạy yi pl cảm đầu tƣ mức dòng tiền tự al n ua Đặc biệt, xem xét độ nhạy cảm đầu tƣ mức dòng tiền tự n va doanh nghiệp Việt Nam, ta thấy độ nhạy cảm định đầu tƣ mức với fu dòng tiền tự doanh nghiệp thâm hụt cao doanh ll nghiệp thặng dƣ (ở phân vị 50th,80th độ nhạy cảm thâm hụt lần lƣợt (-0.502) m oi (-1.44) mức độ nhạy cảm dòng tiền thặng dự (0.372) (0.824)) nh at Điều này, phần cố thêm cho lặp luận trên, doanh nghiệp lâm vào z khó khăn (dịng tiền thâm hụt) mức độ xung đột cổ đông chủ nợ gia tăng làm z ht vb phát sinh thêm chi phí đại diện Trong trƣờng hợp này, cổ đơng có xu hƣớng jm tìm kiếm dự án đầu tƣ có tỉ suất sinh lợi cao nhƣng rủi ro lớn (thực chất rủi ro k lớn nhiều so với tỉ suất sinh lợi mang lại) nhƣng rủi ro đƣợc chuyển dịch phần gm cổ đông chủ nợ nên định đầu tƣ mạo hiểm đƣợc chấp nhận l.c a Lu tiền tự doanh nghiệp om điều dẫn đến gia tăng mức độ nhạy cảm định đầu tƣ mức dòng n Những kết này, tiếp tục củng cổ cho lập luận rằng, vấn đề đại diện tồn va n doanh nghiệp Việt Nam mâu thuẫn phát sinh đến mức độ y th tăng mức độ định đầu tƣ mức) te re định tác động tiêu cực đến định đầu tƣ doanh nghiệp (thông qua việc gia 57 t to ng Bảng 4.9 Kết hồi quy chi phí đại diện đầu tƣ mức theo Bates (2005) hi ep w n lo ad ju y th yi pl n ua al n va ll fu oi m at nh z z k jm ht vb gm om l.c *,**,*** thể số liệu có ý nghĩa thống kê lần lƣợt mức 1%,5%,10% Kết mơ hình hồi quy mối quan hệ chi phí đại diện đầu tƣ mức a Lu kỳ vọng theo cách tiếp cận khác nghiên cứu Bates (2005) phƣơng pháp n n va GMM lần kết luận tƣơng tự doanh nghiệp Việt Nam tồn nhiên, kết nghiên cứu lần củng cố kết mức độ nhạy cảm đầu tƣ th chấp dòng tiền tự đƣợc tạo từ tài sản hoạt động thặng dƣ hay thâm hụt Tuy y hƣớng gây chi phí đại diện thông qua định đầu tƣ mức triển vọng bất te re mâu thuẫn định vấn đề đại diện điều làm doanh nghiệp có xu 58 t to ng mức dịng tiền tự có xu hƣớng cao doanh nghiệp gặp khó hi ep khăn (thâm hụt dòng tiền tự do), điều phần cho thấy mâu thuẫn vấn đề đại diện gia tăng xu hƣớng đầu tƣ mức nhiều (trong trƣờng w n hợp phát sinh thêm mâu thuẫn cổ đông chủ nợ) lo ad Tuy nhiên, dựa cách tiếp cận Bates (2005) nghiên cứu phát y th ju doanh nghiệp Việt Nam có quy mơ lớn lớn có xu hƣớng đầu tƣ yi mức phát sinh mâu thuẫn vấn đề đại diện Cụ thể, nghiên cứu phát pl al chứng mặt thống kê cho thấy độ nhạy cảm mức đầu tƣ q mức n ua theo quy mơ có xu hƣớng đồng biến (76.895) Một lý dẫn đến kết n va doanh nghiệp có quy mơ lớn nhu cầu nguồn vốn cho đầu tƣ fu nhiều Ngoài ra, doanh nghiệp lớn thƣờng có mức độ tổ chức phức tạp nhiều ll so với doanh nghiệp nhỏ nên quy mô tầng suất mẫu thuẫn cấp quản trị m oi với nhƣ mâu thuẫn ngƣời quản trị chủ sở hữu nhiều nh at Chính lẽ đó, doanh nghiệp lớn thƣờng có xu hƣớng phát sinh chi phí đại diện z nhiều doanh nghiệp nhỏ, phần điều đƣợc biểu dƣới dạng đầu z jm ht vb tƣ mức Ngoài ra, theo kết nghiên cứu, doanh nghiệp có tỉ suất sinh lợi k gm thị trƣờng cao mức độ đầu tƣ mức thấp Điều tƣơng đối hợp lý l.c doanh nghiệp có mức sinh lợi thị trƣờng cao thƣờng sẵn sàng cung cấp nhiều om phúc lợi cho nhóm quản trị mâu thuẫn thƣờng bớt gay gắt Ngoài ra, n chiến lƣợc tốt hạn chế định đầu tƣ mức a Lu việc doanh nghiệp có mức sinh lời cao cho thấy lực quản trị nhóm n va y te re th 59 t to ng 4.2.2 Ảnh hƣởng gia tăng mức độ trầm trọng chi phí đại diện đầu tƣ hi ep mức kỳ vọng Bảng 4.10 Kết hồi quy chi phí đại diện đầu tƣ mức theo hệ số O/R w n lo ad ju y th yi pl n ua al n va ll fu oi m at nh z z vb jm ht *,**,*** thể số liệu có ý nghĩa thống kê lần lƣợt mức 1%,5%,10% k Kết mơ hình hồi quy mối quan hệ chi phí đại diện đầu tƣ mức gm kỳ vọng theo cách phân loại mức độ trầm trọng vấn đề đại diện mà doanh nghiệp l.c phải đối mặt dựa số OR phƣơng pháp GMM, nghiên cứu phát om mâu thuẫn vấn đề đại diện đạt đến mức độ định, a Lu chi phí đại diện thật đáng kể đƣợc biểu dƣới dạng đầu tƣ mức thông n qua độ nhạy cảm với dòng tiền tự doanh nghiệp Cụ thể, nghiên cứu va n chứng mặt thống kê cho thấy khơng có sở để kết luận doanh nghiệp th doanh nghiệp có mâu thuẫn vấn đề đại diện thƣờng phát sinh chi y định đầu tƣ mức dựa theo độ nhạy cảm với dòng tiền Nguyên nhân điều te re tình trạng mẫu thuẫn vấn đề đại diện thấp có xu hƣớng đƣa 60 t to ng phí đại diện nhỏ khơng biểu dƣới dạng đầu tƣ q mức (có quy mô mức độ hi ep tổn thất lớn), mặc khác doanh nghiệp có mức độ chia sẻ cao nên hạn chế đƣợc định đầu tƣ sai lệch w n lo Khi mâu thuẫn vấn đề đại diện gia tăng đến mức độ định chi phí đại diện ad thực gia tăng kể đƣợc biểu dƣới dạng đầu tƣ mức thông qua y th ju độ nhạy cảm với dòng tiền Cụ thể, doanh nghiệp có mức độ mâu thuẫn yi vấn đề đại diện thuộc nhóm MED_O_R_25_75 HIGH_O_R_75 độ nhạy pl ua al cảm định đầu tƣ mức dòng tiền lần lƣợt 0.292 0.231 n Kết này, lẫn đƣợc khẳng định mơ hình hồi quy mối quan hệ chi va n phí đại diện đầu tƣ mức kỳ vọng theo cách phân loại mức độ trầm trọng vấn ll fu đề đại diện mà doanh nghiệp phải đối mặt dựa số S_TA phƣơng oi m pháp GMM (bảng 4.11) nh Bảng 4.11 Kết hồi quy chi phí đại diện đầu tƣ mức theo hệ số S/TA at z z k jm ht vb om l.c gm n a Lu n va y te re th 61 t to ng CHƢƠNG KẾT LUẬN hi ep w 5.1 Kết luận n lo Dữ liệu nghiên cứu đƣợc thực dựa việc phân tích báo cáo tài 154 ad y th cơng ty đƣợc niêm yết sàn HOSE giai đoạn từ năm 2005-2017 Bài nghiên ju cứu dựa phƣơng pháp Guariglia Yang (2016) tham chiếu nghiên cứu gốc yi Richardson (2006), đồng thời kiểm chứng kết thông qua phƣơng pháp pl ua al nghiên cứu Bates (2005) để tìm hiểu ảnh hƣởng hạn chế tài chi phí n đại diện đến hiệu đầu tƣ doanh nghiệp Việt Nam Thông qua phƣơng pháp ll fu kết qua sau: n va hồi quy OLS, Quantitle Regression, FEM GMM, tác giả nghiên cứu thu đƣợc m oi Thứ nhất, tác giả tìm thấy chứng việc hạn chế tài tác động đến việc từ at nh bỏ dự án đầu tƣ triển vọng doanh nghiệp Việt Nam Cụ thể, nghiên cứu tìm z thấy mối quan hệ mặt thống kê việc từ bỏ dự án đầu tƣ triển vọng z vb thâm hụt dòng tiền doanh nghiệp Đặc biệt, phân loại doanh nghiệp theo jm ht mức độ từ bỏ dự án đầu tƣ triển vọng phƣơng pháp Quantitle Regression, k nghiên cứu phát rằng, độ nhạy cảm định từ bỏ dự án đầu tƣ triển gm vọng thâm hụt dòng tiền cao doanh nghiệp có xu hƣớng từ bỏ om l.c nhiều dự án đầu tƣ triển vọng Từ cho thấy, mức độ ảnh hƣởng hạn chế tài đến định từ bỏ dự án đầu tƣ triển vọng doanh nghiệp khác n a Lu dòng tiền nội ảnh hƣởng lớn đến định đầu tƣ n va Thứ hai, phát thông qua phƣơng pháp tiếp cận nghiên cứu th quy mơ lớn phải từ bỏ dự án đầu tƣ triển vọng Bên cạnh đó, y định từ bỏ dự án đầu tƣ triển vọng cịn cho thấy doanh nghiệp có te re Bates (2005), việc củng cố cho lập luận hạn chế tài có tác động đến 62 t to ng doanh nghiệp có mức sinh lời tổng tài sản cao, phải đƣa hi ep định từ bỏ dự án đầu tƣ triển vọng w Thứ ba, thông qua hệ số đánh giá mức độ hạn chế tài (KZ), tác giả phát n lo rằng, hạn chế tài vƣợt mức độ định tác động đến việc ad đƣa định từ bỏ dự án đầu tƣ triển vọng Ngoài ra, mức độ hạn chế tài y th ju gia tăng đến ngƣỡng trầm trọng định, tác động hạn chế tài yi đến định từ bỏ dự án đầu tƣ triển vọng gia tăng đột biến pl ua al Thứ tƣ, tác giả tìm thấy chứng chi phí đại diện tác động đến việc đầu tƣ mức n vào dự án không triển vọng doanh nghiệp Việt Nam Cụ thể, nghiên cứu tìm va n thấy mối quan hệ mặt thống kê việc chấp nhận dự án đầu tƣ khơng triển ll fu vọng dịng tiền doanh nghiệp Tuy nhiên, doanh nghiệp bị thâm hụt oi m dịng tiền có xu hƣớng đầu tƣ mức nhiều đáng kể so với doanh nghiệp có nh dịng tiền thặng dƣ Điều hàm ý rằng, có tồn mâu thuẫn chủ đầu tƣ chủ at nợ doanh nghiệp Việt Nam, dịng tiền thâm hụt mâu thuẫn phát z z sinh trầm trọng tác động đáng kể đến định đầu tƣ mức doanh vb jm ht nghiệp Đặc biệt, phân loại doanh nghiệp theo mức độ đầu tƣ mức phƣơng pháp Quantitle Regression, nghiên cứu phát rằng, vấn đề đại k gm diện tác động đến định đầu tƣ mức doanh nghiệp dù dòng tiền thặng l.c dƣ hay thâm hụt Tuy nhiên, doanh nghiệp có mâu thuẫn om vấn đề đại diện đủ trầm trọng để tác động đến việc đƣa định đầu tƣ n a Lu mức va Thứ năm, phát thông qua phƣơng pháp tiếp cận nghiên cứu n Bates (2005), ngồi việc củng cố cho lập luận chi phí đại diện có tác động đến th doanh nghiệp có quy mơ lớn thƣờng có cấu tổ chức phức tạp mâu thuẫn y có xu hƣớng đầu tƣ mức Một nguyên nhân việc te re định đầu tƣ q mức cịn cho thấy doanh nghiệp có quy mơ lớn 63 t to ng vấn đề đại diện lớn Ngƣợc lại, doanh nghiệp có mức sinh lời giá hi ep trị thị trƣờng cao gặp phải vấn đề đầu tƣ mức w Thứ sáu, thông qua hệ số đánh giá mức độ trầm trọng vấn đề đại diện (O_R n lo S_TA), tác giả phát rằng, mâu thuẫn vấn đề đại diện vƣợt ad ngƣỡng định tác động đến định đầu tƣ mức doanh nghiệp y th ju 5.2 Hạn chế đề tài hƣớng nghiên cứu yi pl 5.2.1 Hạn chế đề tài ua al Thứ nhất, mẫu liệu đƣợc thu thập từ 154 cơng ty đƣợc niệm yết hồn tồn sàn n HOSE nên liệu nghiên cứu mang xu hƣớng kinh tế vùng miền phản va n ánh số đặc trƣng riêng theo quy định sàn fu ll Thứ hai, thời gian hạn chế liệu thống kê chƣa đủ để tiến hành phân tích tác m oi động hạn chế tài vấn đề đại diện đến hiệu đầu tƣ theo đặc điểm ngành at nh chu kỳ kinh tế doanh nghiệp z z Thứ ba, nghiên cứu dựa vào số đánh giá tổng quan mức độ hạn chế tài vb ht (KZ) chi phí đại diện (O_R S_TA) phân tích tác động hai khía k jm cạnh đến hiệu đầu tƣ Tuy nhiên, nhân tố đặc thù hạn chế tài nghiên cứu chƣa tìm đƣợc l.c gm mâu thuẫn đại diện thật tác động mạnh mẽ đến khía cạnh hiệu đầu tƣ om Cuối cùng, nghiên cứu phát đƣợc có ngƣỡng định hạn chế tài a Lu mâu thuẫn đại diện mà vƣợt qua ngƣỡng hai khía cạnh thật n tác động đến hiệu đầu tƣ Tuy nhiên, nghiên cứu chƣa xác định đƣợc điểm va n ngƣỡng cụ thể hạn chế tài mâu thuẫn đại diện Đặc biệt, nghiên cứu y th đặc thù hạn chế tài vấn đề đại diện te re chƣa phân tích đƣợc điểm ngƣỡng theo khía cạnh ngành nhƣ nhân tố 64 t to ng 5.2.2 Hƣớng nghiên cứu hi ep Từ hạn chế nghiên cứu này, tác giả mong muốn nghiên cứu mở rộng nghiên cứu theo hƣớng sau: w n lo Thứ nhất, mở rộng giữ liệu nghiên cứu hai sàn HNX HOSE để có liệu ad tổng quan tránh bị thiên lệch theo điều kiện vùng đặc điểm sàn y th ju Thứ hai, mở rộng nghiên cứu ảnh hƣởng hạn chế tài vấn đề đại diện yi pl đến hiệu đầu tƣ theo đặc điểm ngành chu kỳ kinh tế al ua Thứ ba, phân tích chuyên sâu yếu tố đặc thù hạn chế tài vấn đề n đại diện tác động đến hiệu đầu tƣ n va ll fu Thứ tƣ, xác định điểm ngƣỡng thực tế theo yêu tố hạn chế tài vấn đề oi m đại diện mà mức độ tác động đến hiệu đầu tƣ thay đổi rõ rệt at nh z z k jm ht vb om l.c gm n a Lu n va y te re th t to ng TÀI LIỆU THAM KHẢO hi ep w n Ang, J.S., Cole,R.A and Lin, J.W., 2000 Agency cost and ownership structure The lo ad Journal of Finance, 55: 81-106 y th Allen, F., Qian, J and Qian, M., 2005 Law, finance, and economic growth in China ju yi Journal of Financial Economics, 77: 57-116 pl ua al Bates, T.W., 2005 Asset Sales, Investment opportunities, and the use of proceeds The n Journal of Finance, 60: 105-135 va n Beck, T., Kunt, A.D and Maksimovic, V., 2005 Financial and legal constraints to fu ll growth: does firm size matter The Journal of Finance, 60: 137-177 oi m Carpenter, R.E., Guariglia, A., 2008 Cash flow, investment and investment nh at opportunities: new tests using UK panel data Journal of Baking Finance, 32: 1894- z z 1906 vb jm ht Dechow, P.M., Hutton, A.P and Sloan, R.G., 1999.An empirical assessment of the residual income valuation model Journal of Accounting and Economics, 26: 1-34 k gm Fazzari, S.M., Hubbard, R.G and Petersen, B.C., 1988 Financing constraints and 2007 Why firms hold so much cash? A tax-based n explanantion National Bureau of Economics Research, 12649: 1-31 a Lu Foley, C.F and et al, om l.c corporate investment Brookings Papers on Economics Activity, 1: 141-195 va n Franzoni, F., 2009 Underinvestment vs overinvestment: Evidence from price reactions y te re to pension contributions Journal of Financial Economics, 92: 491-518 th t to ng Guariglia, A., Yang, J., 2016 A balancing act: managing financial constraints and hi ep agency costs to minimize investment inefficiency in the Chinese market Journal of Corporate Finance, 36: 111-130 w n lo Han, S., Qiu, J., 2007 Corporate precautionary cash holdings Journal of Corporate ad Finance, 13: 43-57 y th ju Hubbard, R.G., 1998 Capital market imperfections and investment Journal of yi pl Economics Literature, 36: 193-225 al n ua Jensen, M.C., Meckling, W.H., 1976 Theory of the firm: managerial behavior, agency n va costs and ownership structure Journal of Financial Economics, 3: 305-360 ll fu Jensen, M.C., 1986 Agency cost free cash flow, corporate finance and takeovers oi m American Economic Review, 76: 323-329 Corporate Finance Journal, 4: 2-55 at nh Jensen, M.C., 1986 The takeover controversy: analysis and evidence Midland z z ht vb Jiang, G., Lee, C.M.C and Yue, H., 2010 Tunneling through intercorporate loans: the k jm China experience Journal of Financial Economics, 98: 1-20 gm Kaplan, S.N., Zingales, L., 1997 Do investment-cash flow sensitivities provide useful measures of financing constraints The Quarterly Journal of Econimics, 112: 169-215 om l.c Lamont, O., Polk, C and Requejo, J.S., 2001 Financial constraints and stock returns n a Lu The Review of Financial Studies, 14: 529-554 n va Lemon, M.L., Lins, K.V., 2003 Ownership structure, corporate governance, and firm y 1468 te re value: Evidence from the East Asian financial crisis The Journal of Finance 58: 1445- th t to ng Nam Hoai Tran., Chi Dat Le., 2017 Financial conditions and corporate investment: hi ep evidence from Viet Nam Pacific Accounting Review, 29: 183-203 w Modigliani, F., Miller, M.H., 1958 The cost of capital, corporation finance and the n lo theory of investment The American Economics Review, 48: 261-297 ad y th Myers, S.C., Majluf, N.S., 1984 Corporate financing and investment decisions when ju firms have information that investors not have Journal of Financial Economics, 13: yi pl 187-221 al n ua Pawlina, G., Renneboog, L., 2005 Is investment and cash flow sensitivity caused by n Management, 11: 483-513 va agency costs asymmetric information? Evidence from UK European Financial ll fu oi m Richarson, R., 2006 Over investment of free cash flow Rev Acc Stud, 11: 159-189 Studies, 19: 531-559 at nh Whited, T.M., Wu, G., 2006 Financial constraints risk The Review of Financial z z k jm ht vb om l.c gm n a Lu n va y te re th